# 合抱之木，生於毫末：美國這 250 年，本來就是一筆投資案
> Meb Faber 為新書《Investing in America》錄的預告集，把美國建國重新講成一個創投故事：殖民地是新創，股份公司是基金，產權與契約不是先有理念才有制度，而是為了募到錢才長出來的。最值得帶走的一句反而藏在他自己的側欄裡——曾經戴過『全球最大股市』王冠的另外三個國家，都在那張表上。教育性聽後心得，非投資建議。
Published: 2026-08-13
Locale: zh-TW
Tags: meb-faber, podcast-notes, compounding, market-history, survivorship-bias, education
TL;DR: 這集把美國建國講成史上最大膽的一筆創投：殖民地是新創、股份公司是基金，而產權與契約這些制度，是為了吸引資本才長出來的。但他自己列的持股率表格裡，就躺著這套敘事的對照組。
> *合抱之木，生於毫末；九層之臺，起於累土；千里之行，始於足下。*
> *民之從事，常於幾成而敗之。慎終如始，則無敗事。*
> —— 《道德經》第六十四章
> 這是我聽 The Meb Faber Show（2026-08-12 上架的那一集）的個人心得與筆記，不是節目內容的重製。想聽完整脈絡，請直接支持原節目。
## 這集在講什麼
Meb Faber 是資產管理公司 Cambria 的共同創辦人，podcast 開了很多年，一向偏好長週期的資料而不是本週的漲跌。這一集有點特別：它不是訪談，是他自己拿著新書唸給你聽的預告。書叫《Investing in America: The Rise of a 250-Year Bull Market》，七月四日出版，是一本咖啡桌書——他自己說得很老實，紙、印刷、封面、七十幾張圖表都下了成本，你不必從頭讀到尾，而「用聽的其實糟蹋了它」。定價七十六美元，致敬 1776；他說收入全部捐給 Invest America 的公益計畫。
所以這集能聽到的，是全書的導論加兩篇側欄。它先擺出兩句引言定調：巴菲特 2016 年致股東信裡那段「從二百四十年前的原地起步」，以及蒙格那句「複利的第一條規則，是不要不必要地打斷它」。
然後他從一件小事開始。他前陣子第一次搭了 Waymo，洛杉磯街頭的無人計程車。車很乾淨，一個愉快的聲音跟他打招呼，沒有尷尬的寒暄，點自己喜歡的歌也不必不好意思，更沒有那種「駕駛一邊過路口一邊在傳訊息」的焦慮感。他說這件事讓他覺得未來到了，而這對一個小時候看《傑森一家》卡通、以為長大會有飛天車的人來說，是很高的評價。
接著他丟出一個問題：如果你回到兩百年前，試著跟一個美國人形容什麼叫自動駕駛，對方大概會這樣回答你——「了不起。敢問這位年輕人，什麼是『車』？」
這句話就是整本書的量尺。它不比較數字，它比較的是「連問題本身都還不存在」的那種距離。而導論真正的主張，是接下來那一段：多數人以為那些移民漂洋過海是為了逃避宗教迫害、追求自由與機會。他說這兩件事都是真的，但如果只講這個，你會漏掉更關鍵的那一層——美國的建立，與其說是一場理念的遠征，不如說是歷史上最大膽的一筆投資案。
## 摘要重點
### 一、美國的起點是一份投資合約，不是一份宣言
在美國成為國家之前，最早的那些殖民地是被股份公司出資、組織、治理的。他直接把股份公司類比成今天的創投基金：集合眾人的錢、分散風險、追求不對稱的上檔報酬。十六世紀末到十七世紀初的海外探險風險高得離譜——船會沉、人會死、作物會歉收、環境會整團吃掉一支遠征隊——沒有任何個人扛得起，所以解法是金融創新，不是勇氣。1606 年獲得特許的維吉尼亞公司是最早的例子之一，它的投資人資助詹姆斯敦，圖的不是理想，是黃金、貿易路線、土地增值與獨佔權。普利茅斯的五月花號航程也是一樣的結構：投資人出錢，換的是未來勞動與產出的回報。連最虔誠的麻州灣清教徒也在一套公司框架裡運作——特許狀、股東治理、資本催繳、資產配置（主要是土地）。而且不只英國人這麼幹，荷蘭人資助新尼德蘭與西印度公司，瑞典人資助新瑞典。他用一句話收尾：美國不是「儘管有資本主義」而建立的，它是「被資本主義」建立的。當年那批人的名字甚至就叫「商人冒險家」。
### 二、殖民地就是新創，而且大部分死了
他把殖民地一個一個對回新創的模樣：資本不足、野心過大、在不確定的法規環境裡營運、靠不斷再融資活著。很多直接失敗；有些像維吉尼亞公司那樣轉了向，找到自己的產品市場契合點——結果那個東西是菸草；極少數規模化到誰也想不到的程度。這個描述有意思的地方在於，它把「美國」放回了一個投資組合裡：一籃子高風險的下注，多數掙扎或崩潰，其中一個的回報大到原始投資人根本想像不到。這是冪次法則的形狀，不是平均值的形狀。
### 三、制度是為了吸引資本才長出來的
這是整集最強的一句，也是我認為最值得單獨抄下來的一句。他說產權、契約執行、代議治理、對失敗的容忍，這些東西不是先有哲學思辨、事後再落成制度；它們是「吸引資本與移民的前提條件」。誰的誘因對得最齊，誰就活下來、長大。這句話把因果方向轉了個身：不是因為那群人特別高尚所以建了好制度，是因為沒有那些制度就沒有人願意把錢和命交出來。對投資人來說，這比任何愛國敘事都好用——它給了一個可以拿去別的地方問的問題，而不只是一個可以感動的結論。
### 四、市場一直在換內容物，不變的只有換手這件事
脫離英國之後，財政要重整，各州債務要處理。他說當年的大陸債券就是最早的垃圾債；漢彌爾頓推的美國第一銀行，就是第一樁公開發行。當時阿姆斯特丹與倫敦的股市已經領先了兩個世紀，但這套想法在大西洋的另一頭找到了更肥沃的土。費城證券交易所 1790 年成立，紐約 1792 年跟上。從一檔股票開始，變成十檔、一百檔，最後上千檔。組成也一路換：最早由金融與銀行主導，接著是工業、運河、鐵路，才變成今天的樣子。他說唯一的常數就是自由市場的創造性破壞——這句話其實暗藏了一個提醒，你所謂的「長期持有美國」，持有的內容物在每個世代都被換過一輪。
### 五、一百塊變兩百億，以及他自己附上的兩個扣除項
他做了那個經典演示：如果 1799 年有人在梧桐樹下把一百美元放進美國股票，1899 年大約是七萬，1999 年大約三十億，今天大約兩百億。難得的是他沒有讓數字裸奔，自己補了兩句——你的子孫早就把它花掉一千遍了，而且政府會要走他們那一份。我自己把這幾個數字換算了一下（他沒有講年化，也沒有說含不含股息，以下是我照他給的數字回推的）：第一個一百年大約年化 6.8%，第二個一百年大約 11.3%，最近這二十七年大約 7.3%，整段兩百二十七年平均下來約 8.8%。也就是說，那個聽起來像神蹟的兩百億，背後是一個非常無聊的數字。
### 六、兩篇側欄：擁有的文化，與用支票買下來的國土
第一篇叫「所有權的文化」。他說美國由移民與創業者建立，那些人渡海不只是為了活下去，是為了擁有土地、經營事業、掌握自己的經濟未來，所以「擁有」很早就被織進國族認同裡；後來透過退休帳戶、退休金與個人投資人，這件事從菁英的專利變成普遍參與。他給了一組數字：美國約六成家庭持有股票，英國只有三分之一，日本 15%，荷蘭 14%。然後他說了一句很關鍵的話——那三個國家不是隨機挑的，它們正是歷史上另外三個戴過「全球最大股市」王冠的國家。第二篇叫「美國，一次投機性的收購」：他說歷史學者估計，今天美國國土有將近四成是「買」來的，從路易斯安那購地到阿拉斯加，多半是在巨大的地緣壓力下談成的。用他的話說，美國不只是被發現、被拓殖，它是被當成一筆投資「收購」下來的。全書最後他引了 1895 年 J.P. Morgan 的話收尾：看空美國前途的人，最後都會破產。
## 延伸想法
### 一、把兩百億翻成年化，這集賣的東西就換了一樣
我很喜歡那個梧桐樹的演示，但它最有用的地方不是數字大，而是把數字除回去之後剩下什麼。兩百二十七年、約 8.8% 的年化——這不是一個需要天才才能達成的報酬率，甚至不是一個需要選對股票才能達成的報酬率。它稀缺的不是報酬率，是「兩百二十七年沒有被打斷」這件事。
所以蒙格那句「不要不必要地打斷複利」，在這個脈絡下不是心靈雞湯，是這整個演示唯一真正困難的那一項。而 Faber 自己已經誠實地告訴你它為什麼困難：子孫會花掉、政府會課稅。這兩件事都不是市場風險，是持有主體的風險——遺產分割、稅務事件、家族失和、生活現金流被迫變現，任何一件都會讓那條曲線在某個世代斷掉，而曲線一斷，後面所有的位數就都不會發生。
拿回自己身上，判準因此不是「我能不能找到年化 20% 的東西」，而是「我這個帳戶、這個家庭、這個現金流結構，能不能撐住三十年不被迫在錯的時間賣掉」。前者是選股問題，後者是組合結構與生活安排的問題。這集把它們攤在同一張圖上，我覺得是它最實用的貢獻。
順帶一提那三段不平均的年化：6.8%、11.3%、7.3%。它們告訴你，就算在這條史上最漂亮的曲線裡，也有整整一百年跑在中位數以下。如果你的計畫需要每一個十年都達標才成立，那你的計畫比這條曲線更脆弱。
### 二、對照組就躺在他自己的側欄裡
這集在論證上有一個很明顯的先天限制：它是一本慶祝二百五十週年的書的導論，樣本數是一，而且那個樣本正是贏家本人。這種文本天生會把倖存者偏誤寫成因果。
有趣的是，反駁它需要的材料，他自己已經放進來了。那張持股率的表——英國三分之一、日本 15%、荷蘭 14%——他點名說這三個不是隨機挑的，是另外三個曾經戴過全球最大股市王冠的國家。那不只是一個修辭上的對照，那是這套敘事最乾淨的控制組：曾經世界第一的市場，也曾經有它們自己版本的必勝敘事，而王冠換了三次頭。
那要怎麼把這種敘事寫成可以對答案的形狀？我會從那個「約三分之二全球市值」的數字開始拆，因為它最容易被當成結論用。三分之二可以來自兩個很不一樣的來源：一是美國公司賺走了世界上三分之二的企業盈餘，二是市場願意給美國公司比別人高的倍數。第一種是實力，第二種是價格。兩者混在同一個百分比裡看不出來，但對未來報酬的意義幾乎相反——你付的價格越高，同樣的實力給你的報酬越低。這集完全沒有碰估值，這不是它的缺點（它是導論不是研報），但這代表我們不能把它的結論直接當成「所以現在買進」。
另一個值得誠實面對的替代解釋是那個六成持股率。Faber 把它解讀成文化：一個「普通人也該在經濟成長裡有一份」的深層信念。但他自己在同一段裡提到了退休帳戶與退休金——那不是文化，那是制度設計。如果六成主要是因為稅務優惠的退休帳戶把幾千萬人自動變成股東，那它就不是一種可以拿來預測未來的民族性格，而是一項政策的副產品，而政策是會改的。要分辨這兩種解釋其實有辦法：如果是文化，扣掉退休帳戶之後的直接持股率也應該明顯領先；如果只是制度，扣掉之後的差距會縮小很多。這集沒有這個切分，所以我在這裡停在問題，不停在結論。
### 三、「制度是資本的產物」是一把可以帶走的尺
前面那些點都是關於美國的，只有第三點是關於方法的，所以我把它留到最後。
如果產權、契約執行、代議治理是為了吸引資本才長出來的，那這件事就可以反過來當成一把尺，量任何一個市場、任何一個公司治理環境：這裡的規則，是為了讓外部出資者敢把錢放進來而設計的，還是為了別的目的而設計的？
這把尺好用的地方在於，它不看宣示看誘因。一個地方可以把投資人保護寫進法條，但如果真正決定資源分配的那套誘因不需要外部資本，那些條文就不會被認真執行。反過來，一個地方如果真的需要靠外部的錢才能長大，即使它的口號沒那麼漂亮，它也會被迫把規則做得可預測——因為錢會用腳投票。Faber 講的殖民地競爭就是這個機制的原型：誰的誘因對得最齊，誰就募得到人和錢，然後活下來。
同樣的邏輯可以往下一層帶到公司。一家長期靠外部資本活著的公司，通常會被市場逼著把揭露做好；而一家現金流充裕、根本不需要跟你要錢的公司，它對小股東好不好，靠的就只剩自律。這不是說後者比較差，而是說兩者的保障來源完全不同，你要看的東西也不一樣。
最後補一個這集提供、但他沒有往下推的線索：將近四成的國土是用買的。一個把「收購」當成主要成長方式的主體，它的成長品質跟自己長出來的成長不會一樣——買來的東西有價格、有整合成本、有事後才浮現的負債。這句話拿來看國家可能太抽象，但拿來看一家連續併購的公司，它就是一個非常具體的提問：你看到的成長，有多少是長出來的，有多少是付錢買來的，而那個價錢划算嗎？
老子那一章的下半段其實比上半段更重要。九層之臺起於累土是大家都會背的部分，但真正的告誡在後面：人做事，常常在快要成功的時候把它搞砸。慎終如始，則無敗事。這集講了兩百五十年的累土，而蒙格那句「不要不必要地打斷」，講的是同一件事。
## 可以參考的資料
- The Meb Faber Show 原集 — 各大 podcast 平台搜尋即可收聽，想聽完整脈絡與書的全貌，請直接支持原節目與原書
- 《道德經》第六十四章 — 開篇引文出處，公共領域，中國哲學書電子化計劃（ctext.org）有全文與多種註本
- 波克夏歷年致股東信（berkshirehathaway.com） — 節目開場引用的 2016 年那段在官網免費全文公開，值得讀原文而不是讀轉述
- 美國國會圖書館與國家檔案館（loc.gov、archives.gov） — 維吉尼亞公司特許狀、殖民地時期文件與路易斯安那購地相關原始檔案，公開可查
- 各國央行與統計機構的家庭金融調查（例如美國聯準會的 Survey of Consumer Finances） — 想驗證「六成家庭持有股票」以及扣掉退休帳戶後的直接持股率，這是一手來源
- 世界銀行與世界交易所聯合會（WFE）的市值統計 — 想確認「美國約占全球市值三分之二」這類數字，以及它隨時間的變化，這裡有原始資料
- 長期股市報酬的學術年鑑（例如 Dimson、Marsh、Staunton 的跨國長期報酬研究） — 專門處理倖存者偏誤與跨國比較，正好是這集缺的那個對照組
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