# 敲完那顆鐘，他把十五年的帳攤開：指數新高，底下的股票一個一個掉下來

來源：Realpha 讀市場（blog.getrealpha.com）
原文與圖表：https://blog.getrealpha.com/blog/compound-2026-10-13-josh-rings-the-bell-fifteen-year-changes-bank-earn/

> 2026-10-13《What Are Your Thoughts》聽後心得。Josh Brown 為《Halftime Report》十五週年敲紐交所開盤鐘，順手算了十五年的市場帳；同集談銀行財報與市場廣度弱到網路泡沫以來最低。教育性質的個人筆記，不構成投資建議，也不推薦任何個股。

Published: 2026-10-15
Locale: zh-TW
Tags: 美股, 市場廣度, 銀行財報, 價值陷阱, 長期投資

TL;DR: 美股總市值十五年成長六倍、經濟只成長兩倍；而此刻指數在高點，市場廣度卻弱到網路泡沫以來最低。


![交易所二樓陽台的暖色燈光下，一隻手扶在開盤鐘上，視線順著欄杆往下延伸到昏暗的交易大廳，底下只剩幾面螢幕還亮著](/covers/compound-2026-10-13-josh-rings-the-bell-fifteen-year-changes-bank-earn-cover.png)

2026 年 10 月 13 日的《What Are Your Thoughts》（The Compound 旗下節目）裡，Josh Brown 為自己上《Halftime Report》滿十五年敲了紐約證交所的開盤鐘，順手把這十五年的帳算了一遍：美股總市值從 11.9 兆美元長到 75 兆，同期美國經濟規模從 15 兆變成 32 兆。同一集他和 Michael Batnick 談當天的銀行財報，以及市場表面下的結構——Goldman Sachs 的 Michael Sani 說，照他們偏好的指標，市場廣度已經弱到網路泡沫以來最低，但他照樣看多標普。這個看多成立的前提寫在 Fidelity 的 Denise Chisum 整理的資料裡：1926 年以來，低參與度後面接的多半是好報酬，條件是這次沒有走進衰退。

> 年年歲歲花相似，歲歲年年人不同。
>
> —— 劉希夷《代悲白頭翁》（唐，約 7 世紀）

## 他把手放在那顆鐘上

節目一開場沒在談市場。Josh 先放了一疊照片：他站在紐約證交所二樓的陽台上敲開盤鐘，底下是交易大廳；下一張是主持人 Scott Wapner 在簽名牆上簽字，再一張是他自己簽的。交易所還搬出一本冊子，裡頭是歷來敲過鐘的人，他們也簽了進去。

這些照片為的是一件事：《Halftime Report》第一集播出於 2011 年 10 月，這週滿十五年。Josh 說首播那天他 34 歲，現在 49 歲，然後講了一句我聽完記到現在的話——34 歲的市場看法跟 49 歲的市場看法，差得可多了。

接著他把十五年的帳攤開。美股總市值 11.9 兆美元變 75 兆，六倍；經濟規模兩倍。

![四根柱並列，左組的市值柱從很矮一下長到最高，右組的經濟柱只從矮長到中等，兩組的高度差距一眼就不同。](/figures/market-cap-vs-economy-fifteen-years.svg)

道瓊漲 360%，標普 573%，納斯達克從 2,479 點到兩萬七千多點，漲 1,005%。羅素 2000 這種中小型股只漲 329%，黃金 154%，白銀 90%。原油十五年漲 8%，天然氣的 Henry Hub 報價倒退 6%。ETF 的總資產從 9,540 億美元變 16.3 兆。

![八條橫條由長到短排列，科技指數最長，黃金白銀只剩一小截，原油幾乎看不見，天然氣往左跨過零線。](/figures/fifteen-year-asset-returns.svg)

Batnick 聽到第一個數字就卡住，連說三次不敢相信。他後來補了一句，我覺得是全集最誠實的一句：這十五年裡，沒有哪一天他覺得「市場還要漲很多」。Josh 的回答是，他在節目上十五年只講同一句話——別哭了，多買一點股票。

## 「下一個 Apple 就是 Apple」

然後 Josh 放出 2011 年八月的市值前五名：Apple、Exxon、Microsoft、IBM、Walmart。Apple 那時三千五百億美元，他說「我們當時覺得這個數字太誇張」。今天 Nvidia 一家的市值，是那五家加起來的四倍。

![左邊五個等大的小方塊排成一列，右邊一個方塊的面積是那五塊相加的四倍，邊長明顯兩倍寬。](/figures/top-five-2011-versus-one-today.svg)

Batnick 在這裡講了一段往事。2013 年 Apple 市值五千億，家裡一位長期持有的親戚跟他說：「下一個 Apple 就是 Apple。」他心裡想這是他聽過最蠢的一句話，還因此懷疑這位親戚到底懂不懂東西。結果 Apple 之後又漲了十倍。

他講這段的語氣是自嘲的。我聽到這裡停下來想：他當年的反應合乎常識——三千五百億已經覺得誇張，五千億當然更誇張。問題出在他把「已經很大」讀成「不會再大」，中間少了一道手續，就是去看這家公司賺錢的速度跟它的規模誰跑得比較快。

同一集還有一組數字扣在這件事上：科技股佔標普的權重從兩成變成 37%，比網路泡沫高點的 34% 還高；能源從 12% 掉到 2%，縮到跟不動產、公用事業一個量級。Josh 講到能源時加了一句，語氣像在對未來的自己交代：你現在看到能源股在漲，請記得它可以漲得比你以為的更遠、更久。

## 401(k) 那一欄

這一段我聽得最久。美國百萬美元資產家庭從 1,000 萬戶變成 2,360 萬戶，光去年就新增 44 萬戶。Batnick 給的拆解是股市貢獻八成五，房地產跟其他加起來一成五。

可是 Josh 緊接著放的數字把這件事翻了一面：美國人持有股票的比例沒有一路往上，2011 年是 57%，2013 到 2016 掉到 52%，是蓋洛普有紀錄以來最低，後來彈回來，2024、2025 到 62%。前 1% 的家庭握著全部股票的一半，後面 50% 的家庭握著 1%。

![上下兩條等長的橫條，上條按家庭人數分段、下條按持股分段，兩條的分界線完全錯開，左端一小截對上一大半，右端一大半對上一小截。](/figures/who-holds-the-stocks.svg)

中間有一欄例外，Batnick 指出來的：401(k)。退休帳戶的總額從 2.9 兆長到近 11 兆，有七千萬人每個月在往裡面繳錢，而且大家的年度上限一樣。他說這一欄裡的平等程度，接近他在這個市場上看過的極限。

![左邊三根柱子高低懸殊，右邊三根柱子齊平並頂著同一條上限虛線，兩側形狀對比鮮明。](/figures/the-401k-column.svg)

## 回到當天：銀行財報好，股價難看

鐘敲完，節目轉進當天的銀行財報，Josh 第一句話是「感覺又是土撥鼠日」——每一季聽到的都差不多。

Citigroup 當天跌 5.6%，是四家裡的例外。節目列的原因：投資銀行手續費比上一季掉 13%，是所有銀行裡跌最多的一家；信用損失準備提得比上一季多；非利息收入掉 4%；營收勉強超過預期，而股價今年最多曾漲 38%。Josh 從技術面補了一句，它先在 50 日線失守，再跌破 200 日線。

Goldman Sachs 則是大勝：每股盈餘 17 美元對上預期的 13.65 美元，營收 186.8 億是歷史第二高，股票業務收入成長 72%，股票融資業務成長 96% 創新高，顧問費 17 億也創新高。JPMorgan 把全年淨利息收入的指引往上調到 1,060 到 1,070 億美元，這筆錢來自升高的利率。另一邊，分析師 Mike Mayo 追問 AI 的好處在財報哪裡看得到，財務長 Jeremy Barnum 的回答是還看不到，而且更正了成本數字——全年約 7 億美元，不是 Mayo 說的 20 億。

結果 Goldman 開盤跳空漲 4%，收在當天最低。Josh 的總結是：財報好到很好，而股市當天的反應很爛。

## 指數在高點，底下一個一個掉下來

接下來這段是全集密度最高的地方。Sani 的原話是，照他們偏好的指標，廣度已經弱到網路泡沫以來最低，指數的表面把底下有多難掩蓋掉了。Morgan Stanley 的 Mike Wilson 補上一個機制：升高的公債殖利率把「多數股票一起漲」的劇本改寫了，而平均那一檔股票的評價壓縮，跑得比它的獲利惡化還快。

數字長這樣：等權重指數離歷史高點只差 4.5%，標普就在高點上。前五大股票合起來 25 兆美元，等於第 67 名到第 500 名加總。

![左邊五個大方塊，右邊四百多個小點密密排成一塊，兩塊的總面積看起來一樣大。](/figures/five-blocks-versus-four-hundred-dots.svg)

所以中段那四百多檔可以輪流爛，指數照樣創高。市值兩億美元以上、離 52 週高點跌掉三成的，科技股有 146 檔，其中 48 檔跌掉一半。消費類也是一排：Flutter 跌七成，再往下是 Lululemon、Nike、Chewy、Cava、Celsius、Las Vegas Sands。歐洲那邊 LVMH 離高點跌 57%。Domino's 的同店銷售成長 0.3%。

Batnick 在這裡講了一個我沒想過的角度：這些品牌掉下來，有一部分是消費者的選擇變多了。中午在紐約吃飯，以前就是去 Chipotle，現在滿街新店，而且大家開始在意吃進去什麼。同一份名單的另一邊也有一排在漲：Amazon、Best Buy、Marriott、Hilton、Williams-Sonoma、Urban Outfitters。

然後是 Chisum 那份翻轉常識的資料。她把「參與度下降代表牛市要結束」這個直覺拿 1926 年以來的資料檢查，結論反過來：廣度弱之後的報酬偏強，而且在廣度極高或極低的兩端最強。她也標出這次的異常之處——歷史上廣度弱到這種程度時，市場 97% 的時候已經先跌了 5% 以上，這次沒有。

![一條 U 形曲線，兩端的後續報酬高、中間低；左端標出這次的位置，旁邊兩格對比顯示歷史上多半已先跌過，這次還沒跌。](/figures/breadth-u-curve-and-the-missing-drop.svg)

Bloomberg 的 Jessica Menton 給了同一件事的另一個量法：標普已經連 53 個交易日沒有單日跌超過 1%，是 2020 年 1 月以來最長。Josh 的立場是他預期十月會有一次洗盤，而他不認為現在該翻空。

## 延伸想法一：財報明明不錯，股價為什麼還跌

這件事大概是散戶最常碰到的委屈：新聞寫得漂亮，數字也超預期，自己手上那檔卻在跌。Goldman 那天就是這個樣子，盤中漲 4%，收在最低。

這集給的拆法有兩層。第一層是價格已經先走完：Citi 今年最多漲過 38%，進財報前的期待已經寫在價格裡，等到實際數字只是「不錯」，差額就要吐回去。第二層是殖利率這個共同因子。Wilson 講的那句——評價壓縮跑在獲利惡化前面——意思是這一輪的跌不全來自公司變差，有一塊來自折現率變了。這兩層對應的動作不一樣：價格先走完的，要回頭看自己進場時假設了什麼；折現率變了的，要去看獲利有沒有跟著被下修。Wilson 的看法是後者還沒跟上，所以留了追上的空間。

我自己踩過的坑是把這兩層混在一起算。看到跌就以為公司出事，把部位砍掉，後來才發現當季的獲利估計一次都沒被調低。現在我會先去翻一件事：這段跌幅裡，有多少是同期同類股票都有的，有多少只有它有。

![一根往下的跌幅長條被橫線切成兩段，上段標為同類股票共有、下段標為只有它有，兩段各自連到不同的處置方向。](/figures/split-the-drawdown.svg)

## 延伸想法二：跌四成的那檔，該不該撿

節目最後對了一份一年前的答案。那時他們挑六檔討論「這是便宜還是陷阱」：Lululemon、Salesforce、Nike、Chipotle、Airbnb、Adobe。一年後，Lululemon 跌 43%，Nike 跌 43%，Adobe 跌三分之一，Chipotle 跌 23%，Salesforce 來回一趟回到原點，只有 Airbnb 漲四成。

![零軸上的六根柱子，五根往下且深淺不一，一根往上，只有最右邊那根在零線上方。](/figures/one-year-later-six-names.svg)

Josh 說得很直白：如果你把這件事做成制度——專門買跌很多的股票——長期大概會賠錢。他自己挑的是在漲的那些，而他同時承認這套不保證管用，兩邊都有輸的時候。

Batnick 的補充我覺得更要緊：這六檔除了 Airbnb，一年裡沒有一檔出現過像樣的反彈，連「看起來要翻身了」的那種假象都沒有。跌三成不代表止跌，本益比掉到個位數也不代表。

我聽完的做法是把那句自我安慰拆成兩個問題。第一個，這檔跌下來的原因，有沒有一個我說得出名字的東西會把它逆轉——換人、換產品、換法規、成本結構變了，講得出來才算。第二個，如果找不到那個東西，我在等的是什麼。我有過一檔抱了一年半，答案就是在等它回到我的成本價，這個答案跟公司沒有關係。

## 可以參考的資料

- 《What Are Your Thoughts》2026-10-13 那一集（The Compound），Josh Brown 與 Michael Batnick 主持；十五年對照圖表由 Sean Russo 製作
- Michael Sani（Goldman Sachs 股票衍生品銷售共同主管）的廣度評論；Mike Wilson（Morgan Stanley）關於殖利率與評價壓縮的看法
- Denise Chisum（Fidelity）那份 1926 年至今的參與度與後續報酬研究，含「廣度弱時 97% 伴隨 5% 以上回檔」這一條
- Todd Sohn 把 52 週高點日期對上回檔幅度的那張圖；Bespoke 關於十月初之後三個月表現的季節性統計
- Jessica Menton（Bloomberg）統計的 53 個交易日無 1% 跌幅紀錄

## 帶得走的一件事

這一集真正在講的，是「已經很大」跟「不會再大」被人當成同一句話。Batnick 在五千億的 Apple 前面犯的就是這個錯；而每個在等跌四成的股票翻身的人，犯的是它的鏡像——把「已經跌很多」當成「不會再跌」。兩邊都是拿一個水位當成一個方向。

![左右兩個鏡像的格子，一邊的點停在很高的水位、一邊停在很低的水位，兩邊都各有往上與往下兩個虛線箭頭，水位本身沒有指向任何一邊。](/figures/a-level-is-not-a-direction.svg)

我試過一個做法，分享給你：找一件你最近正在等它回頭的事，可以是股票，也可以不是——一段冷掉的關係、一個停在原地的專案、一份撐著的工作。然後寫下一句話：讓它回頭的那個具體事件是什麼，誰會去做，什麼時候。寫不出來，你等的就是那個水位本身。我自己寫過兩次，一次寫得出來，那件事後來真的動了；另一次寫到第三行就發現我在等的是自己的成本價，當週就處理掉了。